金融High Tea——債息死亡交叉 股市不差

        上周五美股大跌,杜指急挫460點,跌幅1.8%;納指更勁跌2.5%,扭轉連續幾日升勢。

  美股下跌與市場憂慮衰退有關,首先係歐洲公佈經濟數據疲弱,歐羅區3月綜合採購經理指數(PMI),德國降至51.5,這是自2013年6月以來最低水平。製造業的採購經理指數跌至44.7,連續第三個月收縮,引發對全球增長前景擔憂。整個歐洲計,製造業跌至2013年4月以來最低水平。經濟轉差,令市場避險情緒升溫,資金轉入債市,令債價上升、債息下跌。德國10年期國債收益率跌至負數,報負0.019厘,係2016年以來最低水平,日本國債收益率跌至0.078厘;換言之,買德國和日本國債不但沒有息收,還要倒貼利息。

  德國經濟前兩年復甦後,跌回一個較差水平,歐盟話想停止量寬,如今一再推遲,收水不成經濟又轉差,債息再度跌入負數領域。對經濟不行的憂慮,令歐洲股市下插,德國股市跌1.6%,英國加多一個脫歐風險,股市表現更差,大跌2.5%。不過相比起歐股,美股跌得更慘。

債息急降 美股大跌

  美股除了受歐股下跌影響外,另一個更大因素是所謂美國長短期國債收益率曲線倒掛。在正常狀況下,長期國債利息應該高於短期債息。上周五美國10年期國債債息,與三個月期國債債息差額變成負數,出現一個死亡交叉,這是2007年以來首次出現。短期債息高過長期債息,不但對銀行收益有影響,還被視為投資者睇淡前景的衰退指標。銀行股受雙重打擊,既憂慮經濟不好,亦因息差問題影響收入,美國金融股全線下挫,花旗跌超過4%,摩根大通、摩根士丹利、高盛和美銀都跌超過2.9%,拖累美股急速向下。

  集中看美國長債利息,會發現近期出現快速向下走勢。美國10年期國債債息去年10月見過3.26厘高位後開始下滑,在12月底跌穿2.75厘,到3月下旬連2.5厘都守唔住,上周五收報2.437厘。長債利息下滑,除了投資者憂慮美國經濟前景外,與聯儲局宣佈今年停止加息有關。美國長債利息已經跌穿2016年以來升軌,未來還有較大機會再向下,甚至下試2厘水平。

ADR插 銀行股弱

  拉遠一點看,你會發現美國10年期國債債息,於2000年升上一個小高峰接近7厘後,一路反覆向下,分別在2012年7月及2016年7月跌至1.4厘低位。隨著美國接連加息,債息反覆向上,於2013年12月升至3厘,其後又再回落,於2016年7月開始反彈,至去年10月升上3.26厘,輕微突破此前高位,之後急速下滑,這次升穿上次的3厘高位,可視作一個假突破。要留意的是,在過去6年,美國10年國債債息,分別在3厘及3.26厘形成一個小雙頂,由於未能形成真正突破高位的上升軌,未來走勢睇淡。

  國債債息向下走,通常意味環境不好,風險胃納下降,資金流入債市,推升債價,令債息下跌。市場開始估計,未來聯儲局會減息而不會加息,預計明年會減息兩次,每次減0.25厘。

  美股杜指上周五急跌1.8%,恒指ADR亦比上周五跌493點,跌幅1.7%,與美國相若。如果經濟轉差,美國國債收益率曲線倒掛,對股市有甚麼影響呢?瑞信有報告指,負息差雖然意味經濟衰退即將來臨,但不會馬上推冧股市。瑞信的美國證券策略師Jonathan Golub在報告中表示,負息差不代表股市會差,美股在過去的50年,負息差到經濟衰退出現的時間極不一致,時間約為14至34個月。

經濟差推動貿易談判

  以2005年出現負息差為例,要去到2008年才出現衰退,當中相隔24個月。在負息差出現後的18個月,美股卻升了18.4%,美股開始向下走,是負息差出現之後的30個月。簡而言之,負息差是超前指標,由出現到衰退可能要兩年以上。當負息差出現,聯儲局等機構會推出措施應對,例如放慢加息甚至減息,又將拖慢甚至終止經濟衰退到來。

  分析對港股影響,美股上周五這樣急跌,港股會有即時衝擊。不過正如上面所講,如果過去50年的數據是有意思的話,未來一至兩年,美股仍可能繼續好景,特別是聯儲局不但不會加息,還會加快停止縮減資產負債表的收水,甚至會在明年開始減息應對不景氣的出現。再者,負息差預示經濟將會衰退,對美國政府會造成很大壓力,特別是總統選舉明年舉行,今年兩黨將進行初選,如何保持經濟及股市有良好勢頭,是總統特朗普能否爭取共和黨提名他做總統候選人的關鍵。

  最近傳出中美貿易談判有些阻礙,當中包括特朗普不肯在簽署貿易協議後,撤銷所有對中國貨品的新增關稅,要保留新增關稅作為監察中方是否遵守協議工具,中方對此堅持反對,所以不肯在知識產權讓步。

  同時有傳特朗普獅子開大口,覺得中國在幾年內,向美國增加採購一萬億美元貨品太少,要中國承諾以倍數增加採購量。在談判桌上,美國提出甚麼要求都可以,中國會否接受,又是另一回事。

股市未崩 見低可吸

  如今美股大跌,可以視為華爾街給予特朗普的一個警告,如果特朗普繼續「玩嘢」,令中美談判不能在這一、兩個月內達成協議,美股便可能崩盤,美國經濟將大受影響。由於中國、日本、歐洲以至美國,都出現經濟失速狀況,如果貿易戰拖延,恐怕衰退便會加快到來。

  雖然政客行為不能夠完全預測,但特朗普想連任動機非常明顯,經濟及股市狀況會對他形成壓力,逼他作出讓步,要盡快與中國達成協議。所以,美股大跌與長短期國債出現負息差,短期雖然會推低股市,中期而言卻並非壞事,反而是達成中美貿易協議的催化劑。

  所以,出現經濟衰退信號,以至美股大跌,不是一面倒的壞事,反而暗藏利好因素。如果說市場已一定程度反映中美可能達成貿易協議的利好因素,未來各國再走向寬鬆貨幣政策,市場就未充份反映。目前不像是股市大崩盤開始,債息續跌令資金成本便宜,反而是催化股市投資重大因素。我覺得如果股市跌多幾日,有較深調整,反而是入市儲貨的好機會。

陸羽仁

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