環球「易」見——信用市場的警訊(一)

  從10月全球股市拋售潮開始,美國投資級信用利差重拾今年以來走闊的趨勢,在過去兩個月躍升32個基點,創下2016年10月以來的新高。此外,美國高收益債信用利差走闊112個基點並在各個信用等級上均呈現惡化。儘管近期全球股市反彈,但信用市場疲態未見根本好轉。我們擔憂這是一個危險的信號。

  為甚麽信用市場的表現值得重視?因為信用是經濟的血液,它承載着維持正常經濟運轉必不可少的要素。無論是企業還是消費者,從應收帳款、企業貸款、按揭貸款、到信用卡,對於信用創造的依賴從未消失。當代的經濟系統實質上建立在信用的基礎上,因此信用周期的變化往往驅動着經濟周期。

  信用周期可以大致分為五個階段。在經濟衰退結束後的復甦期是持有信用資產的最好時期–充裕的流動性與企穩的經濟帶動需求復甦,同時信用供給由於企業部門的去槓桿而持續收縮,信用利差從高位開始回落。當經濟引擎逐漸啟動,隨著盈利復甦,企業融資需求有所回升,但低通脹下的寬鬆貨幣政策和上升的風險偏好持續推動信用利差進一步收窄。

  當經濟動能進一步加速時,強勁的盈利,上漲的股價和較低的融資成本誘使企業家們激進的擴張資產負債表從事股票回購、並購及資本開支。同時,投資者們為追逐收益開始對信用前景過度樂觀並喪失紀律性。這實際上是逐漸抬升信用資質的最佳時機。因為一旦通脹開始加速引發央行進一步的收緊,上升的借貸成本、惡化的盈利前景和收縮的流動性環境將對信用市場造成多重壓力。

  當信用風險爆發時,通常由一些標誌性的個體事件開始,如夢初醒的投資者們蜂擁湧向出口。當信用利差快速走闊時,隨著風險偏好的惡化,高負債的借款人遭遇更嚴苛的審視,被動的收縮去槓桿開始。在多數情况下,信用的收縮最終都將經濟推向衰退。

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