花旗看天下——A股難蹈大時代覆轍

  七月上旬上海及深圳股市急升逾一成半,內地成為全球表現最好的其中一個市場,不過上周顯著回吐,投資者開始思考A股今輪升勢可以維持多久,市況會否重蹈2015年覆轍。

  A股近期升勢與2015年確有相似之處,兩者皆受惠政策加快推動資本市場改革,以及寬鬆貨幣政策所支持。不過與上次不同的地方是:第一,中國金融市場已經遠較2015年時開放。2014年11月,滬港通剛開通,每日資金進出有限,2015年至今,我們見證股市互聯互通機制進一步擴展至深港通;2017年7月推出債券通,去年6月並推出滬倫通。

市場遠較2015年開放

  2015年A股仍未被納入MSCI指數,發展至今,A股不但已獲納入MSCI指數,納入因子更被提高至20%,同時晉身富時指數,中國債券則獲納入兩個主要國際債券指數。隨著金融市場開放,海外機構投資者在A股今輪牛市中或扮演更重要角色,攤薄散戶投機炒作影響。

  第二,金融監管機構從上次吸取教訓,很早採取行動遏止違規槓桿行為,例如中證監祭出非法孖展貸款平台名單,以及銀保監預警打擊違規流入股市資金等,目前內地股市整體孖展貸款及淡倉大致穩定,佔A股市值約2.22%,2015年6月高位則達4.37%。

  內地股市牛市過往平均持續14個月,遠短於美股牛市平均達5.3年的時間.2015年,中國與美國處於不同貨幣政策周期。人行自2014年11月至2015年大部份時間積極放水,六次調低指標利率,試圖穩定經濟增長,不過同期美國聯儲局部署貨幣政策正常化,這種貨幣政策矛盾,加上人民幣曾突然大跌,觸發資金外流,令2015年內地股市泡沫爆破。今次情況截然不同,受環球疫情打擊,人行及聯儲局均實施寬鬆貨幣政策,人行態度甚至算是保守,故此內地與美國息差仍然顯著,有助吸引資金流入,延長今次牛市。

  目前內地槓桿率仍然較低且復甦穩固,我們認為股市下行空間有限,但監管當局似乎想形成一個溫和有序的牛市,決策者始終擔心會造成泡沫,股市上升空間短期也可能受限。總括而言,我們認為中國經濟正在持續復甦,可能從根本上支撐市場。不過讀者亦要留意中美之間政治、經濟和軍事緊張關係持續升溫,或成中國牛市的攔路虎。

花旗銀行財富管理業務高級投資策略師

陳正犖


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