「頭」「几」主義——期油或再現正價差

  當全球經濟受新冠肺炎疫情影響,很多經濟數據均跌至紀錄低位,部份資產價格更跌破金融海嘯水平,但論驚嚇程度卻絕對不能相提並論,因紐約期油價格竟然會跌至負值!

  如何理解這個概念呢?若以周一WTI原油期貨五月合約結算價,每桶負37.63美元計,即原油賣家履行有關合約,賣出一桶原油給買家,還要「倒貼」37.63美元。

投機者紛轉倉釀負數

  筆者周一晚上因緣際會見證這個歷史時刻,但當時已是凌晨三點多,只好匆匆寫了段評論,「原油期貨合約到期結算價跌至負值,歷史上從未發生過。主因是原油期貨投機者,並不會拿取實物,只可把即將到期的即月合約賣出,並轉倉至下月或未來其他月份。由於市場普遍認為,油價未來仍有下跌空間,加上美國石油庫存去到歷史極高水平,市場供求關係徹底失衡,因此投機者不止『夾死』還要嘔突。」

  言猶在耳,筆者早於4月8日在本欄《減產協議仍存暗湧》一文中,曾解釋油價跳崖式下跌箇中原因,「由於全球各國石油戰略及商業儲備,平均庫存水平已達七成,儲存空間快將被填滿。受到疫情衝擊,全球經濟活動大減,原油需求出現斷崖式下跌,即使上述石油生產國願意協調減產目標,亦不足以扭轉石油供過於求情況。」

  那麼原油期貨交易所買賣基金又如何?以三星原油期貨ETF(3175)為例,由於基金早已完成職員合約「轉倉」,即月期貨跌至負值時,並沒有相關月份合約在手,並已全數持有六月WTI原油期貨合約,即基金價格會相對跟隨六月合約價格。但投資者要留意的是,五月期貨合約價格與六月有很大折讓,期貨市場術語是Contango(正價差),意思是現價(或即月期貨)較(下月或更遠期)期貨價格有顯著折讓,簡單而言是「平賣」之後再「貴買」。

  理論上於轉倉後,基金資產淨值並沒有變化,但同時反映未來油價即時反彈,基金價格回升敏感度亦會降低。但更為嚴重的情況是,六月期油在下一個結算到期日前,會否再出現「夾倉」情況,在下月轉倉時搬入的合約,又會否因為好像現時情況,即未來月份存在顯著溢價,而愈換愈貴呢?

  即使全球產油國配合減產,但原油供應仍遠遠大過需求,可以預期的情況是,原油期貨到期前的轉倉活動,或會導致Contango再次出現。五月已經負值,六月還會遠嗎?

  筆者為證監會持牌人,本人並無持有上述股份。

金利豐證券研究部執行董事

黃德几


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