黃德几 - CoCo債權人「愈問愈傷心」｜「頭」「几」主義
黃德几
2023-03-22 00:00
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「愈問愈傷心，明明無餘地再過問。」對瑞信管理層、員工、股東，特別是一級資本債券持有人而言，絕對是一個「無言的結局」。
傳媒於本港時間周日晚上鋪天蓋地報道，瑞銀落實向瑞信提出收購，最初傳來作價只是10億瑞郎「侮辱價」，數小時後落實以30億瑞郎「超筍價」，收購這個曾是最主要競爭對手。
冰封三尺，非一日之寒，由家族辦公室Archegos「爆煲」，單是去年第4季，瑞信已失去38%存戶或客戶資金，全年更錄73億瑞郎虧損，早已預期本年度繼續錄得重大虧損。話雖如此，截至去年底，集團資產負債表高達5300億瑞郎，規模比雷曼兄弟「爆煲」時高出逾倍。即使得到瑞士央行伸出援手，借出500億元瑞郎補充資本，仍未能改變被收購命運。
然而這筆交易落實後，市場氣氛並未即時改善，雖然瑞士央行為這宗交易提供1000億瑞郎流動性援助，以及90億瑞郎潛在損失擔保，但其中一個關鍵大前提，是所有瑞信發行的額外一級資本AT1債券，將會全數「歸零」，繼而引發市場對這類高風險債券產品的信心危機。
甚麼是AT1債券？筆者周一早上在香港電台及中午《Finance事Up》YouTube直播已作詳細解釋。AT1英文全名是Additional Tier 1，即額外一級資本，這種債券亦稱為Contingent Convertible Bonds（簡稱CoCo Bond或CoCos）。這種產品債權人級別是債權券品中最低，發行人財政狀況若出現惡化，可選擇把債券全數轉換成普通股，最極端情況下，甚至可把這些債券全數撇帳，作為強化資產負債表最後一道防線。由於這種債權產品風險相對較高，因此收益率亦較高，因而很受私人銀行客戶歡迎。
央行極速應變 免爆更大危機
但最大問題是AT1債權人身份，理應比普通股投資者為高，但這次瑞銀收購瑞信，普通股投資者仍有「揸拿」，即使股價比宣佈交易前急跌6成，但最少沒有「歸零」。
根據彭博資料，瑞信在市場上發行13批AT1債，總值173億美元，並以瑞郎、美元和新加坡元發行，AT1債佔瑞信總債務比率高達20%。由於上述交易觸發市場對這些AT1債券信心危機，導致投資者恐慌性拋售。及後歐洲央行總裁拉加德強調，歐盟對於AT1債券的債權人排序，將不受瑞士影響。英倫銀行亦表示AT1債權人地位，將高於股票投資者，並後於二級資本地位，將高於股票投資者，並後於以及資本T2債券。
隨着各國央行迅速應變，雖然市場恐慌情緒仍未消除，但最少避免爆發更大危機。
筆者為證監會持牌人，本人並無持有上述股份。
金利豐證券研究部執行董事
黃德几
傳媒於本港時間周日晚上鋪天蓋地報道，瑞銀落實向瑞信提出收購，最初傳來作價只是10億瑞郎「侮辱價」，數小時後落實以30億瑞郎「超筍價」，收購這個曾是最主要競爭對手。
冰封三尺，非一日之寒，由家族辦公室Archegos「爆煲」，單是去年第4季，瑞信已失去38%存戶或客戶資金，全年更錄73億瑞郎虧損，早已預期本年度繼續錄得重大虧損。話雖如此，截至去年底，集團資產負債表高達5300億瑞郎，規模比雷曼兄弟「爆煲」時高出逾倍。即使得到瑞士央行伸出援手，借出500億元瑞郎補充資本，仍未能改變被收購命運。
然而這筆交易落實後，市場氣氛並未即時改善，雖然瑞士央行為這宗交易提供1000億瑞郎流動性援助，以及90億瑞郎潛在損失擔保，但其中一個關鍵大前提，是所有瑞信發行的額外一級資本AT1債券，將會全數「歸零」，繼而引發市場對這類高風險債券產品的信心危機。
甚麼是AT1債券？筆者周一早上在香港電台及中午《Finance事Up》YouTube直播已作詳細解釋。AT1英文全名是Additional Tier 1，即額外一級資本，這種債券亦稱為Contingent Convertible Bonds（簡稱CoCo Bond或CoCos）。這種產品債權人級別是債權券品中最低，發行人財政狀況若出現惡化，可選擇把債券全數轉換成普通股，最極端情況下，甚至可把這些債券全數撇帳，作為強化資產負債表最後一道防線。由於這種債權產品風險相對較高，因此收益率亦較高，因而很受私人銀行客戶歡迎。
央行極速應變 免爆更大危機
但最大問題是AT1債權人身份，理應比普通股投資者為高，但這次瑞銀收購瑞信，普通股投資者仍有「揸拿」，即使股價比宣佈交易前急跌6成，但最少沒有「歸零」。
根據彭博資料，瑞信在市場上發行13批AT1債，總值173億美元，並以瑞郎、美元和新加坡元發行，AT1債佔瑞信總債務比率高達20%。由於上述交易觸發市場對這些AT1債券信心危機，導致投資者恐慌性拋售。及後歐洲央行總裁拉加德強調，歐盟對於AT1債券的債權人排序，將不受瑞士影響。英倫銀行亦表示AT1債權人地位，將高於股票投資者，並後於二級資本地位，將高於股票投資者，並後於以及資本T2債券。
隨着各國央行迅速應變，雖然市場恐慌情緒仍未消除，但最少避免爆發更大危機。
筆者為證監會持牌人，本人並無持有上述股份。
金利豐證券研究部執行董事
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